Ликвидность и финансовая устойчивость: взгляните на свой бизнес |
29.08.2012 20:56 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
Ради того, чтобы оценить эффективность компании, топ-менеджменту предстоит скрупулезная работа по анализу финансового состояния. Ведь, кто знает, вполне возможно, что ваша компания будет участником сделки M&A или собственники/акционеры потребуют детального отчета об устойчивости и живучести бизнеса. Ну а прогнозирование в нестабильное время хоть и носит довольно условный характер, все же позволит организации более предсказуемо проходить сквозь кризис. Финансовый анализ компании не ограничивается расчетом набора коэффициентов для внешних пользователей – кредиторов, госорганов, инвесторов. Прежде всего, он является основой для принятия решений топ-менеджментом и направлен на оценку финансового состояния компании за прошедшие периоды, а также на планирование будущих периодов. В него входит:
Неотъемлемая часть анализа – сравнение показателей бизнеса с данными других компаний отрасли, лидеров рынка, компаний-аналогов, а также данные рейтинговых агентств. Еще одним потребителем результатов финансового анализа являются акционеры (собственники). И они, и топ-менеджмент оценивают эффективность работы компании, в том числе инвестиционной деятельности, обеспечивающей ее будущий рост. Полезен финансовый анализ и для руководителей структурных подразделений, ответственных за операционные решения по ценам, условиям поставок, товарному кредиту и пр. И, наконец, квалифицированными пользователями результатов анализа являются финансисты компании, которые планируют и контролируют финансовые результаты ее деятельности, а также принимают решения, связанные с источниками ее финансирования. Сегодня резко сократилась доступность и возросла стоимость заемного финансирования. Особое внимание в этих условиях стоит уделить анализу ликвидности и финансовой устойчивости бизнеса, учитывая их при принятии решений по снижению долговой нагрузки и пересмотру инвестиционной программы. При этом тотальная «резка cost’ов» ограничивает стратегические возможности и перспективы компании, не позволяя создавать основу будущих денежных потоков и увеличивать период получения избыточной прибыли в посткризисное время. Кризис закончится, и от принимаемых сегодня финансовых решений зависит, каким выйдет из него предприятие. Рассмотрим, как решения компании выглядят в терминах ликвидности и финансовой устойчивости. Проблемы с ликвидностьюВ качестве основы для анализа возьмем данные публичной отчетности известного продуктового ритейлера – компании X5 Retail Group. Для расчета показателей ликвидности и финансовой устойчивости используем бухгалтерскую отчетность компании за 2006-й, 2007 год и 9 месяцев 2008 года. Конечно, опубликованные годовые отчеты за 2008-й и 2009 годы позволят учесть влияние кризиса на финансовое состояние компании. Пока же руководствуемся имеющимися данными. Отметим, что в учетном понимании ликвидность – это возможность погашения организацией текущих обязательств за счет текущих активов. В расширенном понимании анализ ликвидности включает рассмотрение оборачиваемости таких составных частей текущих активов, как дебиторская задолженность, денежные средства, а также расчет рабочего капитала. В рамках стоимостного подхода ликвидность – это возможность создания компанией свободных денежных потоков, в том числе доступных для кредиторов компании. Воспользуемся для оценки ликвидности предприятия такими показателями ликвидности, как: текущая, срочная, по денежным потокам, а также проследим динамику изменения оборотного капитала и коэффициента обеспеченности собственными средствами. При анализе бухгалтерской отчетности компании X5 Retail Group (см. таблицу 1) можно увидеть значительный рост текущих обязательств (в среднем на 600 млн долларов США в год), при среднегодовом росте текущих активов примерно на 300 млн долларов США. Данный непропорциональный рост влечет за собой не только отрицательное значение рабочего капитала, но и увеличение его отрицательного значения. Таблица 1. Расчет оборотного капитала Показать всю таблицу
Основная причина роста текущих обязательств – увеличение торговой задолженности перед поставщиками. Увеличение на 53 процента за анализируемый период можно рассматривать как вынужденную меру, связанную с нехваткой рабочего капитала. Отчетность показывает, что дефицит рабочего капитала на конец III квартала 2008 года достигает 1,078 млрд долларов США. При этом до начала кризиса в 2008 году компания смогла сдержать рост торговой задолженности: за 9 месяцев он составил всего 100 млн долларов США. Судя по отчетности, можно предположить, что оплата приобретенного товара производилась за счет заемных средств – «коротких» кредитов. Понятно, что коэффициент обеспеченности собственными средствами отражает ситуацию с формированием оборотного капитала, который все больше и больше зависит от заемного. Показатели ликвидности компании также имеют тенденцию к снижению (см. таблицу 2). Таблица 2. Показатели ликвидности компании Показать всю таблицу
Расчет этих показателей отлично демонстрирует результаты деятельности:
Показатели ликвидности не стоит рассматривать в отрыве от анализа показателей оборачиваемости и финансовой устойчивости. Анализ структуры текущих активов компании X5 Retail Group показывает, что денежные средства колеблются в пределах 16–26 процентов, краткосрочная дебиторская задолженность – в пределах 40–48 процентов, запасы – 32–38 процентов. То есть можно сделать вывод, что формируются текущие активы на основе краткосрочной дебиторской задолженности. Анализ показателей оборачиваемости необходим для оценки эффективности использования компанией своих активов и пассивов (см. таблицу 3). Таблица 3. Показатели оборачиваемости Показать всю таблицу
Анализ показателя оборачиваемости текущих активов показывает, что эффективность использования текущих активов упала в 2006 году (по сравнению со значением показателя 2005 года в размере 11,1) до значения 6,9. В 2006 году произошел резкий рост текущих активов, который компания «не переварила». Значения показателя 7,1 за 2007 год и 5,7 за 9 месяцев 2008 года означает, что в 2007 году произошло удвоение выручки, при небольшом росте текущих активов, тогда как ситуация за 9 месяцев 2008 года является повторением 2006 года. Анализ оборачиваемости запасов показывает, что при практически стабильном уровне запасов эффективность их использования ухудшается и рост оборачиваемости в 2007 году связан с ростом затрат на себестоимость товаров. Показатели оборачиваемости дебиторской и кредиторской задолженности также демонстрируют тенденции к ухудшению своих значений. Устойчивость для гигантаОбратимся теперь к оценке финансовой устойчивости компании. В рамках учетного подхода – это характеристика финансов (источников средств) компании, необходимая, при приемлемом уровне риска, для обеспечения ее деловой активности при сохранении платежеспособности (поддержании объема денежных средств и их эквивалентов, необходимых для покрытия кредиторской задолженности). Иными словами, это структура активов и пассивов организации, которая обеспечивает ее платежеспособность. Анализ показателей финансовой устойчивости позволяет выявить зависимость компании от заемного капитала, степень маневренности собственным капиталом и оценку других факторов и показателей. Исходя из данных, указанных в таблице 4, а именно коэффициента концентрации собственного капитала, наибольшая доля средств, инвестированных в деятельность компании ее акционерами, пришлась на 2006 год. В этот период X5 Retail Group активно росла и приобрела ряд крупных сбытовых сетей. Таблица 4. Показатели финансовой устойчивое™ Показать всю таблицу
Значения коэффициента финансовой зависимости показывают, что бизнес аккумулировал сначала заемные средства (судя по показателю 2005 года), а затем был вынужден привлекать собственные средства (так как заемные было привлечь сложно). Этим и объясняется снижение коэффициента в 2006 году. В целом, компания обладает сильной финансовой зависимостью от заемных средств. Коэффициент маневренности собственного капитала снизился, начиная с 2006 года, так как был резко увеличен акционерный капитал. Компания имеет «маломобильные» источники собственных средств (что, в принципе, было ясно уже при рассмотрении структуры текущих активов). Значения 2007 года и 9 месяцев 2008 года можно объяснить ростом текущих активов при «равномерном» наращивании собственного капитала. Доля долгосрочных кредитов в структуре внеоборотных активов компании снижается. Низкое значение коэффициента структуры долгосрочных вложений может свидетельствовать о сокращающейся доступности «длинных» денег. Коэффициент соотношения заемных и собственных средств означает, что анализируемая компания зависит от заемных средств и их доступности. С другой стороны, относительно высокие показатели оборачиваемости дебиторской задолженности и запасов свидетельствуют о высокой «интенсивности» поступления денежных средств. То есть при наличии взаимосвязи оборачиваемости дебиторской задолженности и запасов, с одной стороны, и соотношения заемных и собственных, с другой стороны, позволяет не судить крайне негативно о высоком значении коэффициента. Таблица 5. Зависимость от кредитов Х5 Retail Group Показать всю таблицу
Как видно из таблицы 5, эффект финансового рычага, начиная с 2006 года, наглядно демонстрирует снижающуюся выгодность заимствований. Безусловно, в то время займы пока выгодны, но полезность их падает с каждым годом. Плечо же финансового рычага крайне неоднозначно свидетельствует о сильной зависимости от займов. Рассматривая в совокупности, получается (если судить и по финансовому рычагу, и по его дифференциалу, и по его плечу), что X5 Retail Group имеет сильную зависимость от займов, но полезность данных займов падает с каждым годом. Все, что было описано выше, можно отнести к учетному подходу. Перейдем к стоимостному анализу на основе чистых денежных потоков, с расчетом FCFF и FCFE – чистых денежных потоков для компании и для акционеров соответственно. Оцените себяТаблица 6. Данные отчетности Х5 Retail Group за 2007 год Показать всю таблицу
Для расчета стоимости бизнеса через метод чистых денежных потоков используем расчетные данные, указанные в таблице 6 (по отчетности 2007 года), и допущения. Эти данные основаны на тенденциях предыдущих лет и иллюстрируют методику расчета. Скорее всего, те ожидаемые темпы роста, которые свойственны предыдущим периодам, в ближайший год будут ниже, чем используемые в расчетах. Годовая отчетность за 2008 год позволит внести необходимые коррективы и учесть влияние кризиса в более адекватном темпе роста. Таблица 7. Расчет по модели FCFF Показать всю таблицу
В результате расчета по модели FCFF получим данные, указанные в таблице 7. Из нее видно, что стоимость компании, рассчитанная на основании отчетности, по результатам 2007 года составила 3,42 млрд долларов США. Таблица 8. Расчет по модели FCFE Показать всю таблицу
Таблица 9. Показатели аналогии и их компаний Показать всю таблицу
Компания имеет показатели примерно в три раза ниже своих конкурентов, отставая как по рентабельности собственного, так и инвестированного капитала. Можно сделать предположение, что она не будет интересна иностранным инвесторам. Таблица 10. Динамика показателей Х5 Retail Group Показать всю таблицу
Если же взять данные показатели в динамике, то из таблицы 10 видно, что рентабельность собственного капитала неуклонно снижается, тогда как рентабельность инвестированного капитала неоднозначно колеблется. В случае если компании удалось за последний квартал 2008 года увеличить ROIC до уровня 2007 года, то, возможно, инвестиционный интерес к компании сохранится. Таблица 11. Сравнение показателей Х5 Retail Group с компаниями отрасли Показать всю таблицу
Таблица 12. Сравнение показателей Х5 Retail Group с компаниями отрасли Показать всю таблицу
Сравнительный анализ показателей X5 Retail Group с данными компаний этой отрасли (таблицы 11 и 12) позволяет понять, что она имеет высокий объем долгов и не очень большую выручку, доходность от реинвестирования средств невысока, заемные средства составляют большую долю в капитале, а наличные средства малы, хотя не выходят за рамки среднего значения других представителей отрасли. Конечно, для всесторонней оценки компании следует провести ее фундаментальный анализ с определением ключевых факторов, влияющих на стоимость в данной отрасли. Но даже рассмотрение вышеприведенных показателей позволяет сделать заключения о том, что компания:
Для изменения сложившейся ситуации компания могла бы предпринять следующие шаги:
И положенный в основу прогнозов анализ ретроспективной отчетности, и выявление имеющихся трендов, и сравнительный анализ существенно упрощают автоматизацию процесса. Результаты опроса финансовых аналитиков, а также взаимодействие с клиентами позволили сформировать шорт-лист чаще всего возникающих требований к автоматизирующим финансовый анализ программным продуктам, а именно:
Кроме того, создание финансовой модели компании «как есть» позволяет получить прогнозные формы финансовой отчетности, включая прогноз денежных потоков. Детализация модели должна обеспечивать формирование прогнозной финансовой отчетности, структура которой (состав строк) соответствует принятым нормативам в отрасли, а формы – взаимосвязаны. Например, изменение в балансе основных средств за период соответствует начисленной амортизации в «Отчете о прибылях и убытках» и в «Отчете о движении денежных средств». Модель показывает, как изменятся на ближайших периодах ранее рассмотренные нами показатели финансовой устойчивости и ликвидности. При долговом финансировании акцент в анализе модели делается на прогнозных показателях финансовой устойчивости, а при долевом – еще и на рентабельности. В случае инвестиций в финансовой модели учитываются планируемые капитальные вложения и, конечно, определяются показатели эффективности инвестиций (DPB, NPV, IRR). Практика показывает, что программные продукты для прогноза финансового состояния должны поддерживать:
Проанализировав показатели деятельности компании, топ-менеджмент имеет возможность оценить деятельность бизнеса в прошедших периодах, а также опираться на полученные данные при принятии стратегических решений на будущее. А в кризисное время это будет совсем не лишним. |